«Por fin vendiste el cerdo».
En 2007, un ejecutivo de Citigroup felicitó así a un colega tras cerrar la venta de EMI al fondo de inversión Terra Firma. No fue el único. «Me asombra que haya conseguido venderles gato por liebre», escribió otro. Un tercero había calificado meses antes a EMI como «una enferma terminal de cáncer en quimioterapia». Estos emails no se escribieron para ser leídos. Se hicieron públicos tres años después, durante un juicio en Nueva York.
La responsabilidad de la desaparición de EMI suele atribuirse a Guy Hands, propietario de Terra Firma. Pero esa medalla no es solo suya. Citigroup asesoró a los directivos de EMI en la búsqueda de un comprador, financió la operación y cobró por ambos lados de la mesa, sabiendo lo que sabía.
Si los propios banqueros consideraban que EMI era un negocio terminal, ¿cómo se llegó a esta situación?
Una empresa ya enferma
Para muchos empleados y compañeros de la industria, el principio del fin se produjo en 1996, tras la escisión de Thorn EMI. En ese momento EMI se convirtió en una gran compañía independiente mientras sus rivales operaban bajo conglomerados y las ventajas que estos ofrecían: economías de escala, financiación, compensación de pérdidas. Echando la vista atrás, este hito supuso el inicio del declive.
Pero en aquella época parecía no haber razón para preocuparse. La facturación de las discográficas aumentaba consistentemente gracias a las ventas de CDs, alcanzando máximos históricos en 1999 —el valor minorista del mercado discográfico mundial rozó los 38.600 millones de dólares según IFPI—. Y ese mismo año llegó Napster, creció de manera explosiva y, desde entonces, las ventas cayeron año tras año hasta 2014. El contexto del sector cambió radicalmente y EMI quedó más expuesta que sus competidores: dependía de su catálogo físico y carecía de una estrategia digital cohesiva.
La debilidad competitiva de EMI era evidente en 2006; su cuota de mercado se había reducido hasta el 12,8%, frente a Warner (13,8%), Sony BMG (25%) y Universal, que crecía sin parar (31,9%). EMI era una compañía fuerte en rock británico y europeo pero débil en pop, en rap, en la captación de nuevo talento y en el mercado discográfico estadounidense, el mayor del mundo.
EMI y Warner tantearon una posible fusión en varias ocasiones; teóricamente, ambas compañías se complementarían y sería un balón de oxígeno para EMI. Pero la Comisión Europea bloqueó la fusión con Warner en 2000, justificada en políticas antimonopolio, aunque años después autorizó la fusión Sony y BMG. Cuando el empresario Edgar Bronfman Jr compró Warner, cerró definitivamente la vía de la fusión.
Además, hubo numerosas heridas autoinfligidas. La recompra de acciones con apalancamiento de Sir Colin Southgate, a finales de los 90, dejó a EMI endeudada y sin capacidad de compra para fichar artistas y adquirir nuevos sellos. Los despidos ejecutados en 2000 (1.800 empleados) y 2004 (1.500, un 20% de la plantilla del momento) no resolvieron el problema estructural de la compañía y sembraron la cultura del miedo entre los empleados. El contrato de Robbie Williams de 80 millones de libras o el fiasco de Mariah Carey ilustraban una política de grandes adelantos insostenible. Los responsables de A&R se autopercibían con «oídos de oro» y mantuvieron un cierto elitismo estético a la hora de fichar, mientras Polydor acaparaba cuota de mercado. Quizá lo peor eran los viajes de empresa de 500.000 libras, más acordes a épocas de la industria que ya quedaban muy atrás, que transmitían a los empleados la sensación de estar viviendo «los últimos días de Roma».
La paradoja era que, pese a todo, EMI seguía siendo un buen lugar para trabajar. Los empleados no querían irse, los artistas recibían buen trato y el catálogo era extraordinario: Beatles, Pink Floyd, Radiohead, Coldplay, Robbie Williams, Queen, Kate Bush. Pero el negocio se desangraba. Los directivos de EMI llegaron a la conclusión de que la mejor salida era vender a un comprador ajeno al sector musical para evitar los problemas antimonopolio.
Y ahí está el malentendido que lo explica todo. EMI no necesitaba un financiero que la salvara: necesitaba una transición estratégica que respetara lo que la hacía valiosa. Buscó lo contrario. Y lo encontró.
La compra que nadie quería
Guy Hands hizo su carrera comprando lo que nadie quería. Formado como trader de eurobonos en Goldman Sachs, pasó al banco japonés Nomura, donde generó más de 1.900 millones de dólares en beneficios. En 2002 fundó Terra Firma Capital Partners, uno de los mayores fondos de capital privado de Europa, cuya especialidad era adquirir empresas de bajo rendimiento con apalancamiento, reestructurarlas y venderlas con beneficio. Su histórico de adquisiciones lo confirma: Annington Homes, cadenas de pubs, empresas ferroviarias, cines. Negocios con problemas operativos pero con valor material cuantificable. En palabras del propio Hands: «Buscamos los peores negocios que podamos encontrar en el sector más complicado, y nos alegramos si es realmente malo». Hasta 2007, la fórmula había funcionado siempre. Pero nunca la había aplicado a un negocio cuyo activo principal no se puede tocar, medir ni retener por contrato: el talento creativo.
¿Cómo llegó hasta EMI?
Terra Firma perdió la puja por la farmacéutica británica Boots en abril de 2007. Disponía de miles de millones de euros sin invertir, repartidos en dos fondos, y necesitaba comprar algo con cierta urgencia para demostrar a sus inversores que su buen ojo seguía intacto tras la decepción de Boots. Por eso fue postor de última hora de EMI.
David Wormsley, un alto ejecutivo de Citigroup que vestía dos chaquetas en esta operación —asesor del consejo de EMI y amigo personal de Hands—, es quien le presentó la oportunidad. Terra Firma entró en la recta final de la subasta y acabó ganando con una oferta de 265 peniques por acción, tres peniques más que el supuesto rival más cercano, el fondo buitre neoyorkino Cerberus.
Citigroup prestó 2.600 millones de libras a Terra Firma para completar la compra de EMI, cuyo coste ascendió a 4.200 millones de libras. Citigroup y Terra Firma tenían sus propios planes, legítimos y compatibles. Citigroup quería sindicar el 90% del préstamo y conservar un máximo del 10% de la deuda; es decir, traspasar la mayor parte del riesgo a otros bancos e inversores. Terra Firma quería que EMI supusiera como máximo un 10% de su fondo. Ambos planes se basaban en un mercado de deuda todavía boyante, previo a la crisis financiera global derivada de las hipotecas subprime: tipos de interés históricamente bajos, burbuja inmobiliaria en expansión y una relajación sin precedentes en los estándares de concesión de crédito.
El timing fue tremendamente desafortunado. Terra Firma y Citigroup firmaron el preacuerdo del préstamo el 21 de mayo de 2007, en lo que se describe como los «días halcón», justo antes de que la crisis crediticia restringiera la liquidez global. Los términos precisos del préstamo se negociarían más adelante, algo relativamente habitual en mercados de deuda fuertes.
EMI era una empresa pública y la compra necesitaba el 90% de aprobación de los accionistas. El mercado crediticio se cerró rápidamente y, en julio de 2007, los temblores del derrumbe financiero eran ya una realidad. Tanto Terra Firma como Citigroup deseaban secretamente que no se alcanzara esa cifra para poder salirse de la operación sin manchar su reputación. El 1 de agosto de 2007 se alcanzó el 90,3%. Las dos partes quedaron atrapadas.
Con el estallido de las subprime, Citigroup no pudo sindicar el préstamo y, en lugar de quedarse con el 10% previsto, tuvo que encajar en su balance el 100% de la deuda. Terra Firma, en lugar de tener un 10% de su fondo en EMI, tenía un 30%. El coste de la deuda superaba lo previsto. Las cláusulas se volvieron más estrictas. Citigroup impuso un único préstamo solidario para editorial y discográfica, cuando Terra Firma quería dos separados. Nadie iba a ganar. Empezó una batalla por ver quién perdía menos.
El catastrófico escenario se completaba con unas proyecciones de negocio imposibles. Terra Firma había presentado a sus inversores un plan en el que los beneficios antes de impuestos pasarían de 167 millones de libras en 2007 a 580 millones en 2010, contra todas las previsiones del sector, que anticipaban caídas. Incluso con una tendencia alcista en la industria de la música y sin endeudamiento, EMI habría tenido dificultades para cumplir esas cifras. En el escenario real, la presión que se cernía sobre la compañía no tenía precedentes.
Hands compró una empresa que ya no quería, en condiciones que no había previsto, en un mercado que se desplomaba. Pero ante la opinión pública y el personal de EMI tuvo que poner buena cara. Años después confesó: «Estaba cagado de miedo. No fue un periodo feliz. Fue horrible. Fue una de esas situaciones en las que tienes la obligación moral y legal de actuar, pero lo único que esperas es que pase algo que te libre de hacerlo».
El choque de dos lógicas
Lo que el personal de EMI percibía como arrogancia era, en realidad, pánico disfrazado. Con la deuda de Citigroup como espada de Damocles, Terra Firma no tenía tiempo para avanzar con prudencia: tenía que recortar rápido y a fondo. Y un negocio que recorta a fondo bajo presión no parece sereno. Parece soberbio.
El choque empezó el primer día. Los despidos inmediatos de Eric Nicoli, director ejecutivo, y Martin Stewart, director financiero, eliminaron cualquier periodo de transición. No hubo un puente entre la EMI de antes y la de Terra Firma: hubo un corte. Los ejecutivos del fondo llegaron con un mensaje implícito que el personal captó enseguida —nosotros sabemos de empresas, vosotros habéis hundido esta—. Poca persuasión, mucho autoritarismo. Incluso quienes dentro de EMI estaban convencidos de que algo tenía que cambiar veían que el enfoque era el equivocado.
Después llegaron las medidas. En enero de 2008, Hands anunció el recorte de hasta 2.000 puestos —un tercio de la plantilla— concentrados en la división de grabación, justo la que trata cada día con artistas y managers. La compañía se reorganizó en un sistema matricial: los equipos globales —financieros, gente de Terra Firma— arriba; los equipos nacionales como ciudadanos de segunda. Cualquier decisión de A&R con impacto en costes pasaba a necesitar la aprobación del equipo global. Se redujeron los adelantos. Se impusieron métricas financieras al criterio de A&R. En octubre de 2008, un memorándum interno se filtró a The Independent, y artistas y managers lo leyeron como lo que parecía: una declaración de guerra. Para los puestos clave, Hands fichó fuera del oficio: a Elio Leoni-Sceti, que venía del gran consumo —Reckitt Benckiser, la casa de Durex y Nurofen—; a Douglas Merrill, de Google; y, como vicepresidente ejecutivo de estrategia digital, a Cory Ondrejka, cocreador del mundo virtual Second Life. Gente brillante, ninguno de la música. Con los directivos veteranos de la industria, la política fue de tierra quemada.
Aquí está el núcleo del error, y es más fino que «un financiero no entiende de música». Las discográficas funcionan como un fondo de capital riesgo: el 90% de los artistas no recupera la inversión y el 10% restante paga la fiesta de todos. Hands miró ese 90% y vio despilfarro. Lo que no vio es que ese aparente despilfarro era el ecosistema que producía el 10% rentable. No se puede quedar uno solo con los discos que van a funcionar, porque nadie sabe cuáles serán hasta que funcionan. EMI pasó de un extremo al otro sin escala intermedia: del romanticismo de unos A&R que se creían dueños de unos «oídos de oro» al imperio de la hoja de cálculo. Ni lo uno ni lo otro sostiene un sello.
Y conviene decir lo que casi ninguna versión de esta historia dice: parte de lo que hizo Terra Firma funcionó. La cuota de mercado de EMI, ya en torno al 9% cuando Hands tomó el control, subió hasta el 17% —el dato es del propio Hands—. Katy Perry se convirtió en una estrella global bajo su gestión. Coldplay se mantuvo arriba. Hubo apuestas adelantadas a su tiempo —el streaming, las ediciones segmentadas, el enfoque en los datos del consumidor— y un trabajo de segmentación que hasta los escépticos internos reconocieron como bueno. El problema de Terra Firma no fue la estrategia. Fue la ejecución, y fue la ausencia total de empatía con el material humano del negocio.
Porque eso es lo que Hands nunca llegó a entender: la música es un negocio de personas, y el producto está vivo y tiene opinión. La mayoría de quienes influyen en ese producto no están en tu nómina —los abogados, los productores, los agentes, los managers—. Rodean al artista, y tu trabajo es darles motivos para que te ayuden a ganar. A Hands no le gustaban ni los artistas ni los managers; los encontraba arrogantes. Compró una máquina pensando que las piezas se quedarían quietas mientras él las recolocaba. No se quedaron quietas.
Las deserciones
Cuando un gestor no reconoce los activos más valiosos de la compañía que dirige, su gestión no es eficiencia: es destrucción. Un artista no es un proveedor. Es, a la vez, el producto que se vende, el catálogo que se hereda y la reputación que se exhibe. Y cuando se va, no siempre se lleva los ingresos —a veces esos ingresos ya eran pequeños—. Se lleva algo que Terra Firma, justo por no saber medirlo, tampoco supo defender.
Radiohead fueron los primeros. La disputa era por los másteres y los derechos digitales, y ni Hands ni la banda cedieron un milímetro. Radiohead mantuvo a Tony Wadsworth, el veterano presidente de EMI en el Reino Unido, convencido hasta el último momento de que el acuerdo era posible; cuando se marcharon, lo hicieron sin avisar. Autoeditaron In Rainbows —el disco de «paga lo que quieras»— y ganaron más que con su último álbum bajo EMI. El guitarrista Ed O’Brien lo resumió sin rodeos: en EMI no se daban cuenta de lo que tenían entre manos. Para la compañía fue un desastre de relaciones públicas. Pero hay que ser justos: ceder ante Radiohead habría fijado un precedente que EMI no se podía permitir. No todas las deserciones fueron un error de gestión. Algunas eran la cuenta de una herida más antigua.
Con los Rolling Stones, en cambio, la decisión fue de Hands, y fue deliberada. Los Stones publicaban discos con adelantos que EMI no llegaba a recuperar. La lógica financiera era impecable: para la banda, el disco era el combustible que llenaba estadios —y el dinero de verdad estaba en las giras, no en el sello—; para Hands, esa ecuación no cuadraba, así que los dejó ir. Lo que no recogía ninguna casilla es que tener a los Rolling Stones en el catálogo vale algo por sí mismo, aunque ese algo no aparezca en ningún EBITDA. Es reputación. Y la reputación, en un negocio donde los artistas eligen sello, es lo que hace que el siguiente quiera firmar contigo.
La deserción más dolorosa fue la de Paul McCartney. Su contrato con EMI venció en 2007 y poco después empezó a publicar con la independiente Concord; en 2010 recuperó los derechos de su obra en solitario y de Wings, y se la llevó entera. Un Beatle abandonando el sello de los Beatles. McCartney explicó por qué con una frase que debería haber hecho saltar todas las alarmas en la sede de Terra Firma: durante la compra, dijo, lo habían tratado como «parte del mobiliario». El catálogo en solitario de McCartney ya no vendía grandes cifras —ese no era el punto—. El punto era el símbolo: si el sello no sabía retener ni a un Beatle, ¿qué le quedaba por proteger?
Queen siguió el mismo camino en noviembre de 2010 y trasladó a Universal el catálogo de una de las bandas más vendidas de la historia, después de cuarenta años en EMI.
Y luego está el caso que más limpiamente prueba la tesis, porque no fue un divorcio de estrellas sino de criterio. Mute Records, el sello que EMI había comprado en 2002, era un sello independiente de electrónica con una identidad propia muy marcada. Su fundador, Daniel Miller, vio cómo Terra Firma quería que Mute funcionara igual que cualquier otro sello del grupo: los lanzamientos dejaron de llegar a toda Europa, el apoyo de marketing se volvió más flojo que cuando eran de verdad independientes. En 2010, Miller negoció su salida —no recompró Mute, simplemente se fue, licenciando la marca y dejando el catálogo antiguo en manos de EMI—. Su explicación va directa al corazón de lo que falló: en EMI, dijo, costaba enormemente sacar adelante cualquier cosa que se saliera un poco de lo ordinario, había demasiada burocracia para tomar la menor decisión. Eso no es una queja de divo. Es el diagnóstico de un gestor de talento describiendo una máquina que había dejado de servir para lo único que importaba.
Billboard cerró aquella sangría con una frase que mide lo invisible mejor que cualquier informe contable: nadie sabrá nunca cuántos artistas decidieron no fichar por EMI sin necesidad de anunciarlo.
El colapso
A partir de aquí la historia ya no tiene sorpresas, solo aritmética. Las cláusulas de la deuda se fueron estrechando ejercicio tras ejercicio. En 2010, Hands tuvo que pedir a los inversores de Terra Firma otros 100 millones de libras después de admitir que EMI no podría cumplir los términos de sus préstamos con Citigroup. Los intentos de renegociar con el banco no prosperaron. Y mientras tanto ocurría algo que vuelve esta historia más cruel: EMI estaba mejorando. Operativamente, la compañía ganaba terreno —los ingresos subían, el resultado de explotación crecía—. Pero ningún progreso operativo era lo bastante grande para tapar el agujero de la deuda. La empresa corría, y la deuda corría más rápido.
En diciembre de 2009, Terra Firma demandó a Citigroup. La acusación: David Wormsley, el banquero de las dos chaquetas, había mentido a Hands sobre la existencia de otro postor para empujarle a pagar de más. El juicio se celebró en Nueva York en 2010 y el jurado falló a favor del banco —un veredicto que años después se anularía por un defecto de forma, lo que abriría la puerta a un segundo juicio—. Por ahora, Terra Firma había perdido. El 1 de febrero de 2011, Citigroup ejecutó la deuda, tomó el control de EMI y borró de un plumazo la inversión del fondo: amortizó los 2.000 millones de libras que aún quedaban vivos y redujo a cero la participación de Terra Firma. El financiero que compraba lo que nadie quería se había quedado sin la empresa que nunca quiso.
Lo que vino después fue un despiece. Citigroup, ahora dueño, puso EMI a la venta y la troceó. Tras una subasta de casi nueve meses, en septiembre de 2012 Universal se quedó la división de música grabada —incluido el catálogo de los Beatles— por 1.200 millones de libras, y la rama editorial fue a parar a un consorcio liderado por Sony. Los reguladores europeos, inquietos por la cuota resultante, obligaron a Universal a desprenderse de activos: así, en 2013, Warner compró Parlophone —la etiqueta de Coldplay, Pink Floyd, Blur— por 487 millones de libras. IMPALA, la patronal de las discográficas independientes, peleó por frenar la concentración y no lo consiguió. Las cuatro grandes se quedaron en tres — una concentración que hoy continúa en el territorio de la distribución.
El epílogo judicial llegó en junio de 2016, con el segundo juicio, esta vez en Londres. Estaba previsto que durara siete semanas; duró cuatro días y medio. Tras solo dos jornadas interrogando a Hands, Terra Firma retiró la demanda sin reservas y aceptó pagar las costas de Citigroup. El motivo que dio Hands lo dice casi todo: nueve años después, la documentación de unos hechos tan rápidos y complejos ya no bastaba para sostener una acusación de fraude. Una operación que ni sus propios protagonistas, con los papeles delante, eran capaces de reconstruir.
Conviene terminar este recuento con una voz de dentro. Un ejecutivo de EMI lo resumió sin rencor y con una precisión que desarma: Terra Firma no mató a EMI —dijo—; EMI habría terminado en manos de alguien de todos modos. Terra Firma fue, simplemente, quien tenía el paquete en las manos cuando la música paró.
La lección que no estaba en el balance
Terra Firma hizo casi todo lo que un manual de gestión habría aplaudido. Detectó una empresa mal gestionada. Recortó la estructura inflada. Impuso disciplina de costes donde antes había despilfarro. Trajo datos, segmentación, gente brillante de Google y de Second Life. Y, contra lo que casi nadie recuerda, la estrategia funcionó en los números, como el propio Hands se ha encargado de recordar. Si la gestión de una discográfica se midiera como la de una cadena de pubs o una empresa ferroviaria, Guy Hands habría sido un éxito.
No lo fue. Y la razón es la única lección que de verdad importa de esta historia: lo que sostiene un negocio musical casi nunca es lo que el cuadro de mando enseña.
El cuadro de mando de EMI mostraba adelantos sin recuperar, plantilla redundante, un 90% de artistas que no devolvían la inversión. Todo cierto. Todo medible. Lo que no aparecía en ninguna casilla era el activo real: la confianza. La confianza de un manager en que el sello entendía a su artista. La de un productor en que merecía la pena coger el teléfono. La de un A&R en que su criterio —ese instinto que ninguna hoja de cálculo sabe replicar— valía algo. Esa confianza era el ecosistema entero, el suelo sobre el que crecía el 10% rentable. No estaba en el balance, así que para una lógica puramente financiera, sencillamente no existía. Y lo que no existe no se protege. Se erosiona. Hasta que un día Radiohead se va sin avisar, McCartney dice en voz alta que lo trataban como un mueble, y el activo que nunca se contabilizó resulta que se ha esfumado del todo.
Esto no es una historia antigua, y no es un alegato contra las finanzas. Las finanzas son necesarias: EMI estaba enferma de verdad y necesitaba disciplina. El error de Terra Firma no fue medir. Fue creer que lo medible era lo único real. Y esa creencia no desapareció con EMI: es la operación mental por defecto cada vez que un negocio cultural pasa a manos de quien solo sabe leer la columna de la derecha.
Si trabajas en la industria musical —si llevas un sello, una sala, una agencia, una distribuidora— la pregunta práctica que deja esta historia es incómoda y útil a la vez: ¿cuál es tu activo que no aparece en ningún informe? ¿La relación con una comunidad, una reputación de criterio, la confianza de un puñado de artistas que te eligieron a ti? Identifícalo, porque es casi seguro lo más valioso que tienes —y, exactamente por no ser medible, lo primero que cualquier optimización apresurada va a tratar como prescindible—.
Esa pregunta, la del activo que no aparece en ningún informe, no se jubiló en 2012. Hoy, con herramientas que prometen automatizar y optimizar cada tarea del negocio musical, vuelve a estar sobre la mesa intacta —pero esa es otra historia, y merece su propio análisis—.